Salkun kulmakiven syväanalyysi: Kone

Joka päivä noin 200 000 ihmistä muuttaa kaupunkeihin. Tämän päivän syväanalyysin kohteena olevan yrityksen tavoitteena on tehdä kaupungeista parempia paikkoja elää ja tehdä siellä liikkumisesta turvallista, mukavaa ja luotettavaa.

Yrityksen valmistamilla laitteilla on yli miljardi käyttäjää päivittäin. Miljardi käyttäjää? Kyseessä on pakko olla Facebook!

Kuten viime kirjoituksessa lupailin, aloitan nyt blogissani syvempien yritysanalyysien tekemisen. Analysoin hitaasti, mutta varmasti jokaisen salkussani olevan osakkeen – alkaen salkkuni suurimmista omistuksista eli salkkuni niinsanotuista kulmakivistä.

Näin toivottavasti tuon uusia mielenkiintoisia yrityksiä muidenkin lukijoiden tietoisuuteen sekä saan itsekin vähän mietittyä, onko yritys sittenkin niin sijoitusstrategiani mukainen, kuin se oli silloin kun olen sitä salkkuuni alkanut keräämään.

Kyseessähän ei tosiaan ole Facebook vaan varmasti kaikille suomalaisille sijoittajille ei-niin-vieras yhtiö, eli Kone.

Mitä Kone tekee?

Suomalainen Kone-konserni on teknologiayhtiö, joka on yksi maailman johtavista hissien, liukuportaiden ja automaattiovien valmistaja. Yhtiö tarjoaa myös palveluja valmistamiensa tuotteiden sekä kilpailijoiden tuotteiden kunnossapitoon ja nykyaikaistamiseen. Kone-konsernilla on yli 800 toimipistettä ja toimintoja yli 60 maassa, jotka työllistävät yli 50 000 henkeä. Suomen tuotantolaitos sijaitsee Hyvinkäällä. Koneen juuret ovat vuonna 1908 perustetussa Tarmo-konepajassa. Kone on myös aito perheyhtiö, sillä yli 50% sen äänistä kuuluu Herlinin suvulle (erityisesti Antti Herlinille).

Numeroita, tunnuslukuja ja kurssikehitys

P/E: 22,22
P/B: 7,95
EPS: 2,01
Osinko / Osinko %: 1,4 e / 3,04%
Payout Ratio: 69,6%

Liikevaihto: 8,6 miljardia euroa
Liikevoitto % (EBIT): 14,4%
Oman pääoman tuotto: 37,7%
Omavaraisuusaste: 45,4%

Kurssikehitys viimeiset 12kk:

Lähde: Google Finance

Kuten kurssikehityksestä näkee, on Kone viimeisen 12kk:n aikana jatkanut matkaansa ylöspäin. Lähes vuodentakainen dippi, kun Koneen kurssi kävi lähellä 30 euroa on taso, joka johtui Kiinan kasvun hidastumisen peloista. Tästä huolimatta nyt kun 12kk myöhemmin julkaistiin ensimmäinen neljännes, jolloin tilausten määrä laski, reagoi kurssi positiivisesti. Viimeiset 10v Koneen kurssi on muistuttanut huomattavasti samalta kuin ylläoleva kuvaaja. Matkalle on osunut pomppuja, mutta suunta on ollut varmasti ja ei-niin-hitaasti ylöspäin.

 

Liiketoiminta ja kilpailu

Lähde: Kone

Koneen menestyksen syinä vahvan johdon ja osaamisen lisäksi on se, että sen liiketoiminta nauttii yhdestä maailman suurimmasta megatrendistä – kaupungistumisesta. Kun suurkaupungeista loppuu tila kesken, rakennetaan kaupunkeihin yhä korkeampia ja korkeampia rakennuksia. Hissien rakentajana ja huoltajana, Kone on keskellä tätä megatrendiä. Mikä tärkeintä, Kone on koko kasvattanut koko ajan markkinaosuuttaan koko ajan suurimmalla näistä kasvavista alueista, eli Aasian alueella. Tämän kasvun suurimpana moottorina toimii Kiinan talouskasvu.

Ylläolevasta kuvaajasta näkee myös kuinka hyvin tasapainotetulla alalla Kone toimii. Nykyajan raskaankin teollisuuden valmistajat (esim. Wärtsilä) ovat muuttuneet ajan myötä yhä koko ajan enemmän palveluyrityksiksi ja Koneen menestyksen yksi suurimmista tekijöistä on se, että se pystyy olemaan kauppaamansa ja kilpailijoiden kauppaaman tuotteen tukena läpi sen koko elinkaaren.

Kiinan ollessa tärkeä markkina-alue, löytyy Koneella Kiinan Kunshanista hissi – ja liukuporrastehtaat, suunnitteluyksikkö ja tutkimus-ja tuotekehityskeskus. Toinen tutkimus-ja tuotekehityskeskus löytyy Hyvinkäältä (kotikaupunkini, wuu!).

Vaikka yleensä yritän välttää sen sanomista, että jotkut liiketoimialat ovat parempia kuin toiset, joskus asia vain on näin. (Esim. kaivostoimintaan en pystyisi kuvitella sijoittavani koskaan). Koneen liiketoimintamalli onkin erittäin vähän pääomaa sitova ja samalla kassavirtaa tuottava. Tähän on syynä kolme päätekijää:

• Matala liiketoimintaan sitoutuneiden aineellisten hyödykkeiden taso
• Negatiivinen käyttöpääoma
• Korkea sijoitetun pääoman tuotto

 

Kilpailu alalla on kuitenkin tiukentumassa koko ajan ja 2015 vuoden vuosikertomuksen mukaan tämä on etenkin totta saturoituneilla markkinoilla kuten EMEA-alueella ja Yhdysvalloissa, jossa katteet ovat kovan paineen alla niin uusissa hisseissä kuin myös palveluliiketoiminnassa. Tästä huolimatta Kone on onnistunut edelleen kasvattamaan markkina-asemaansa Amerikassa, joka kompensoi marginaalien laskua.

Koneen lisäksi alalla on kolme yhtä globaalia toimijaa – yhdysvaltalainen Otis (osa United Technologies -konsernia, joka tekee Koneen alan lisäksi mm. lentokonemoottoreita sekä polttokennoja), sveitsiläinen Schindler sekä saksalainen ThyssenKrupp Elevator, joka on osa ThyssenKrupp-konsernia, joka United Technologiesin tavoin on iso teollisuuskonglomeraatti ja on esim. maailman suurin metallin tuottaja. Suuri haastaja näiden lisäksi on Mitsubishi-konglomeraatti, joka toimii enimmäkseen Aasian alueella. Suurin kilpailijoista on Otis, mutta ajan kuluessa Kone on kasvanut nopeasti ja on melkein jo Schindleriä suurempi.

Lähde:Kone

Mikä tärkeintä Koneen tulevaisuuden tuloskunnon kannalta on se, että vähän yli 40% Koneen liikevaihdosta tulee nykypäivänä hissien ja liukuportaiden huollosta ja modernisoinnista. Vielä vuonna 2010 Kone sai huollosta ja modernisoinnista 54% liikevaihdostaan. Prosenttien kääntyminen kertoo mielestäni enemmän siitä, kuinka Kone on onnistunut kasvattamaan markkinaosuuttaan eri markkinoilla myös uusissa laitteissa, kuin siitä, että Kone olisi menettänyt otettaan huollosta ja modernisoinnista. Uusien laitteiden osuus on siitä tärkeää, että modernisoinnissa etusijalla on aina alkuperäinen valmistaja, joten uusien laitteiden markkinaosuus nostaa myös markkinaosuutta modernisoinnissa. Määrissä, Koneen huollon piiriin kuuluu lähes 1 100 000 laitetta ympäri maailmaan.

Huollon ja modernisoinnin suuri osuus liikevaihdosta on kuitenkin tärkeää sijoittajalle, sillä uusien laitteiden tilaukset ovat huomattavasti talouden sykleille herkempää liiketoimintaa.  Näin Koneen tuloskunto on vähintäänkin hyvillä kantimilla, vaikka maailmantalous ajautuisi nykyistäkin syvempään matalaliitoon.

 

Markkina-alueet sekä näkymät

 

Lähde:Kone

Kone oli ensimmäisiä globaaleja hissi – ja liukuporras yhtiöitä Kiinan markkinoilla Kiinan räjähtäessä kasvuun milleniumin vaihteen jälkeen ja tämän myötä, Aasia on edelleen Koneen suurimpia markkina-alueita. Kiitos onnistuneen Aasian valloituksen Koneen markkinaosuus koko maailman uusista hissi – ja liukuporrasmarkkinoista (koko n. 840 000 yksikköä) liikkuu 20% tienoilla. Koko uusien laitteiden markkinoista Kiina vastaa hieman yli 60%, joten Koneen vahva markkinaosuus siellä on erittäin tärkeä Koneen tilauskannan näkökulmasta.

Vuonna 2016 Kone odottaa uusissa laitteissa Kiinan markkinan laskevan  5–10 % tilatuissa yksiköissä ja myös tiukan hintakilpailun odotetaan jatkuvan. Muualla Aasian ja Tyynenmeren alueella sekä Pohjois-Amerikassa markkinan odotetaan kasvavan jonkin verran. Myös Euroopan, Lähi-idän ja Afrikan alueen markkinan Kone odottaa kasvavan hieman. Keski- ja Pohjois-Euroopassa markkinan odotetaan kasvavan kun taas Etelä-Euroopassa ja Lähi-idässä kehityksen odotetaan olevan vakaata.

Modernisointimarkkinan odotetaan kasvavan hieman Euroopassa, jatkavan kasvua Pohjois-Amerikassa ja kehittyvän vahvasti Aasian ja Tyynenmeren alueella. Samalla huoltomarkkinan Kone odottaa kasvavan voimakkaimmin Aasian ja Tyynenmeren alueella, ja kehittyvän melko hyvin myös muilla alueilla.

Suurin pudotus on siis tulossa juuri Kiinan alueella uusien laitteiden tilauksiin. Kuten saatujen tilausten laskusta voidaan huomata, on tämä merkittävä muutos, mutta muiden markkina-alueiden sekä liiketoimintojen kasvu näyttää pystyvän kompensoimaan Kiinan laskua. Kone onkin erittäin hyvin asemoitunut kaikille markkinoille sekä sen brändiä tunnutaan arvostavan ympäri maailman laatuhissien toimittajana.

Osakkeen arvostus

Kovasta kilpailusta huolimatta Kone on kasvattanut tulostaan jo yli 10 vuotta putkeen. Neljännes neljännekseltä. Kone on siis nimensä mukaisesti aito tuloskone. Jukka Oksaharju kirjoitti vähän aikaan sitten kirjoituksen, jossa huomautti, että Koneen johto on antanut suhteellisen varovaisia tulosennusteita läpi vuosien ja näin Kone on ylittänyt odotukset lähes jatkuvasti. Sinällään kirjoitus oli mielestäni turha, koska tästä huolimatta Kone on koko ajan ollut erittäin korkealla P/E luvulla arvostettu ja usea henkilö (Oksaharju mukaanlukien) on missannut Kone-junan juuri tämän jatkuvan ”yliarvostuksen takia”.

Lähdin itse Kone-junaan mukaan vasta 28 euron kurssitasolla, jota pidin aikanaan erittäin korkeana, vaikka kasvu oli edelleen tasaista koko ajan. Nyt kun kurssi on 46 eurossa, pidän Konetta edelleen kalliina. Koneen P/E ei ole edes mikään aivan uskomaton, kun se pyörii n. 23:ssa. Tavallisesti pitäisin tätä jo kasvuyrityksen P/E:nä (Esim. Alphabetillä P/E on 30 ), mutta mielestäni nykykursseilla, tämä on erittäin siedettävä arvostus, vaikka Koneen Kiinan alue näyttää alkavan hidastua ja vuosina 2011-2013 nähty 15% liikevaihdon kasvuvauhti on historiaa. Toisena vertailukohtana, lähes nollakasvussa laahaavalla McDonalds’lla P/E on 22 ja efektiivinen osinkotuottokin nykykurssilla Konetta alhaisempi.

Q2 2016 raportissa ehkä huomattavinta oli, että saadut tilaukset laskivat ensi kertaa, mutta suuri osa tästä oli selitettävissä valuuttakurssein. Ilman valuuttakurssien muutoksia, lasku oli vain 1,9%. Liikevaihto kasvoi edelleen vertailukelpoisin valuuttakurssein 6%, joten Kone on kaikesta huolimatta näyttää olevan huomattavan kohtuullisesti hinnoiteltu pelkkää P/E arvoa katsoen.

Kun verrataan Koneen P/E:tä vielä kilpailijoiden P/E:hen, saadaan vielä vähän vertailukohtaa alan keskimääräiseen P/E arvoon.

ThyssenKrupp: 63
Schindler: 29,03
United Technologies: 24,21
Kone: 23
Mitsubishi: 7

Koska Schindler on yrityksistä ainoa oikeasti täysin vertailukelpoinen Koneen kanssa muiden ollessa teollisuuskonglomeraatteja, joiden rahavirtaan vaikuttaa usea muukin toimiala (tämä nähtävissä Mitsubishissa kaikkein vahviten), on vertailu hankalaa. Schindlerin arvotukseta kuitenkin nähdään, että Kone on kaikesta huolimatta myös kilpailijoihin verrattuna järkevästi hinnoiteltu. Vielä kun ottaa huomioon, että Koneen effektiivinen osinkotuotto on verrokeista paras, kertoo se kohtuullisesta hintalapusta Koneella.

Osinko

Se, mikä jokaista sijoittajaa kiinnostaa on luonnollisesti, miten osinko on kehittynyt tämän hurjan osakkeen arvon sekä liikevoiton kasvun perässä. Koneen osinkohistoria on mykistävää katsottavaa.

Osinko	2015	2014	2013	2012	2011	2010
B-sarjan osake, e	1,40	1,20	1,00	0,875 0,65*	0,70 0,75*	0,45

*Ylimääräinen osinko

Jos ylimääräisiä osinkoja ei oteta huomioon, on Kone yli kolminkertaistanut osinkonsa kuudessa vuodessa. Vaikka tilauskanta on pienentynyt, ei osingon kasvulle kuitenkaan näy hidastumista. Koneen Payout ratio on edelleen terveellisellä tasolla alle 70% ja mikäli vuoden 2016 tulos on ennusteiden mukainen, oletan osingon nousevan 1,60 euroon ensi keväälle. Nykyisellä kurssilla tämä tarkoittaisi n. 3,5% osinkoa, joka on Koneen kaltaiselle pörssin kruununjalokivelle enemmän kuin tyydyttävä.

 

Oma näkemys ja sopivuus strategiaan

Kuten sivuni strategia-sivulehdestä huomaa, löytyy minulta tietyt guidelinet, joita sijoitusten täytyy täyttää. Olen päättänyt, että kulmakivien pitää täyttää vähintään neljä viidestä ohjenuorasta. Muille sijoituksille riittää 3/5. Täyttääkö tämä yritys siis tarpeeksi kohtia oikeasti ansaitakseen kulmakiven tittelin salkussani? Katsotaan hieman tarkemmin viittä ohjenuoraani ja, miten Kone täyttää vaatimukset.

1) Vahva Brändi

Vaikka B2B puolella brändiä on vaikea tavallisen pulliaisen silmin katsoa, puhuu Koneen tulos puolestaan. Koneeseen luotetaan ja se on teknologinen edelläkävijä erittäin korkeissa rakennuksissa (ks. Ultrarope-teknologia, jolla pystytään rakentamaan hissejä jopa kilometrin korkuisiin rakennuksiin).

Tuomio: Täyttää vaatimuksen

2) Osakkeenomistajaystävällinen johto ja hallitus

Koska Koneella on edelleen A-osake ja B-osake, on määrätty, että B-osakkeelle kuuluu maksaa enemmän osinkoa kuin 10 kertaa enemmän ääniä omaavalle A-osakkeelle. A-osakkeiden takia yli 50% Koneen äänistä on Antti Herlinin hallinnassa. Koneella on siis erittäin kasvollinen omistus. Muita suuria omistajia Koneella on Ilmarinen ja Varma (ainakin osa eläkevaroista on siis oikeasti tuottavasti sijoitettu!).

Koneella ei ole ihmeellistä kyllä osingonmaksulle tai omien osakkeiden takaisinostoille määri­teltyjä tavoitteita. Virallisen lauselman mukaan hallituksen osingonja­koehdotus muodostetaan yleisten liiketoimintanäkymien ja -mahdollisuuksien sekä kulloisenkin pääomarakenteen ja siinä ennakoitavien muutosten perusteella. Suomeksi tämä tarkoittaa, että niin kauan kuin tulos kehittyy, kehittyy myös voitonjako menneen mukaisesti.

Henrik Ehnrooth peri Matti Alahuhdan paikan ja sanoisin, että hän astui isompiin saappaisiin kuin Olli-Pekka Kallasvuo aikanaan Jorma Ollilan perässä. Matti Alahuhta on mielestäni selkeästi Suomen historian paras yritysjohtaja tuloksentekokykyä katsoessa. Kaiken lisäksi julkisuuteen tulleen käsityksen mukaan hän oli myös inhimillinen. Tästä huolimatta Ehnrooth peri erittäin terveen yrityksen ja Ehroothin aikainen Kone on jatkanut siitä, mihin Alahuhta sen jätti.

Hallitus Koneella on jopa yllättävän suomalainen ja Herlin-painotteinen. Intialainen Ravi Kant on ainoa ei-suomalainen Koneen hallituksessa. Niin kauan kuin Alahuhta on hallituksessa, voin nukkua yöni hyvin.

Tuomio: Täyttää vaatimuksen

3) Ymmärrettävä arvonluontiprosessi

Kuten useat B2B toimijat, Koneen arvonluontiprosessi on erittäin selkeä. Myydään koneita ja palveluita niiden päälle. Itselläni on suuri painoarvo finanssitaloissa, joiden arvonluontiprosessin ymmärtämiseen on joutunut kuluttamaan kymmeniä tunteja.

Tuomio: Täyttää vaatimuksen

4) Mega-trendien huomioonottaminen

Sitran mukaan vuonna 2016 mega-trendejä ovat

• Nopeasti kehittyvään teknologia (check)
• Keskinäisriippuvaiseen ja jännitteiseen maailmaan (globaalille toimijalle kiristyvä maailmanpoliittinen tilanne on aina uhka)
• Globaaliin kestävyyskriisiin (Kone on edelläkävijä esim. energiasäästäväisyydessä)

Tuomio: Siinä ja siinä

5) Maalla, jossa yrityksen pääkonttori sijaitsee, on järkevä verosopimus Suomen kanssa

Koneen pääkonttori on n. 3 kilometriä kirjoituspaikastani, joten kyllä vain.

Tuomio: Täyttää vaatimuksen

 

Yhteenveto

Voidaan sanoa, että Kone täyttää 4½ / 5 tarvittavista sijoitusstrategiani tavoitteista ja kuuluu näin ehdottomasti sijoitussalkkuni kulmakiviin myös tulevaisuudessa. Kone on malliesimerkki mielestäni lähes täydellisestä B2B yrityksestä. Se on osannut reagoida muuttuviin trendeihin ajoissa ja sen status perheyhtiönä varmistaa, ettei hallituksella ja johdolla tule suuria käsityseroja. Koneella on ollut vuosisadan saatossa ylä-ja alamäkensä, mutta uskon, että kun saavutan kymmenien vuosien päästä taloudellisen riippumattomuuden tavoitteeni, on Kone edelleen erittäin tärkeä osa tätä salkkua.

Kone tuntuu aina liian kalliilta, mutta mielestäni on selkeää, ettei se edes nykytasolla sitä ole. Kone myös tulee porskuttamaan erittäin pitkään vielä tulevaisuuteen. Miksikö? Siihen näkökulmaan auttaa ajatusleikki. Milloin näit viimeksi sci-fi elokuvan, jossa ei ole hissiä? Usein hissit ovat jopa osana tärkeitä kohtauksissa tulevaisuuteen perustuvissa elokuvissa. Niissä on sitä jotain – myös kaukaisessa tulevaisuudesa.

 

P.S. Tämä oli ensimmäinen pitempi analyysini, joten toivoisin kommentteja siitä avasiko teksti tarpeeksi yritystä. Antoiko se uusia näkökulmia? Halutaanko jotain lisää, jotain vähemmän? Kaikki kommentit ja ehdotukset ovat enemmän kuin tervetulleita, jotta voin kirjoittaa jatkossa entistä parempia analyysejä.